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关于期货非标套利的几点粗浅认识

2019年11月4日 09:45

2019年11月4日 09:45

群友提问:马老师,您好。您能给讲讲非标套利吗?比如原来的橡胶,现在的纸浆。如果实际买入的现货是非交割品,为什么非标套利能盛行呢?假如非标品和交割品的同涨同跌那么确定,盘面的升水为什么会那么高呢?还有什么是非标套利需要思考的吗?


你说得非标套利主要是产业客户参与操作的,其实对于产业客户来说,直接做期现套利不就可以了吗,干嘛搞个非标套利那么麻烦,主要是因为传统的期现套利应用场景非常有限,所以才发展出来了非标套利。


纸浆是上市的新品种,不太熟悉,橡胶上市早一些,做非标套利的产业客户也多一些,所以就以橡胶为例,简单介绍一些非标套利。


01 非标套利为什么盛行?


你提到了非标套利为什么盛行的问题。首先,我们我们需要了解所谓的”标“是什么,上期所可以交割的橡胶是满足要求的国产全乳胶和进口 3 号烟片胶,这是标准品。


所谓的非标又是什么,我们知道除了可以进行交割的标准品之外,还有一些无法参与交割的非标准品,比如老胶、混合胶、越南 3L 等。


传统的期现套利是,买现货卖期货,即所谓的正套,需要算一下套利区间,把各种运输费、增值税、交易费用、交割费用、仓储费用、质检费用、入库费用、保证金占用成本等都算上去,然后看一下买现货抛期货能赚多少钱。


当然,也有为了节省库存成本而采取的反向套利,即买现货买期货,不过一般期现反套适用于 backward 结构的品种,像橡胶这种的做正套的比较多。


但是,需要注意的是,传统的期现套利,都是标品套利,你买的是可以交割的标品,卖的也是可以交割的标品。


那么问题来了,橡胶这些年以来供需过剩,老胶无法继续再进行交割,只能在现货市场流通,就变成了非标品质,由于供需过剩,所以大部分标品新胶基本上都在交割仓库里,以注册仓单的形式体现,所以你看到橡胶的仓单那么多。


相反,现货市场上流通的基本上都是非标品质的,这就导致了,你没办法从现货市场买标品然后再卖到期货市场,做传统的期现套利,所以传统的期现套利应用场景受限,故而产业客户开始做非标套利。


02 非标套利的逻辑


你提到了这样一个问题:假如非标品和交割品的同涨同跌那么确定,盘面的升水为什么会那么高呢?首先,都是橡胶,所以非标和交割品涨跌的方向是一致的,这个基本上没有疑问。


我觉得你的更多的疑问在于为什么盘面升水那么高,或者说非标品和交割品的涨跌幅度会一致吗?因为传统的期现套利核心逻辑就是期现价差一定会回归。


现在换成了非标品,那么期现价差就一定能回归吗?我觉得你的问题应该是这个吧。从短期来说,很难判断非标之下,期现价差是否一定回归,但是拉长周期来看,期现价差最终是要回归的。


盘面之所以升水非标品质那么多,主要是因为除了商品属性之外,还有金融属性。但是由于交易所仓单有效期的规定,那些越是接近失去金融属性的合约,往往其价格越向非标品靠拢,例如 09 合约和 11 合约,往往需要有大量仓单需要找到买家。


只要 09 和 11 合约有大量卖方想要找到现货买家,那么就容易走交割逻辑,期货价格就往往比较低,最终甚至贴水交割。


那么问题来了,这个非标的锚是什么?是混合胶?还是老胶(国产全乳胶)?还是越南 3L?盘面的锚我们知道是标准品,那非标的锚我们也需要找到。找非标的锚基本上是按照现货市场成交和流通最大的品种,这个品种往往更具代表性,现在的话,这个品种是混合胶。


03 非标套利是怎么操作的呢?


由于过去多年橡胶供需偏宽松,盘面一直呈现 contango 结构,所以非标套利,基本上都是买混合胶卖期货,做价差的回归。


举例来说,假设现在混合胶现货价格 10000 元/吨,而盘面主力合约价格是 12500 元/吨,这个时候价差是 10000-12500=-2500。


这个时候你认为这个价差已经偏大了,未来极有可能修复,于是买入混合胶,同时卖出期货主力合约,假设及后期混合胶和主力合约价格缩小到-1500,此时你就赚了 1000 元/吨。


当然,这不是净利润,因为你持有期货头寸的时候,保证金需要占用资金,需要扣除保证金占用所产生的资金成本。另外,你买了现货,需要找地方存储,也需要支付一定的仓储成本。


盘面赚取的价差利润,再减去期货保证金的资金成本以及现货的仓储成本,基本上就算是非标套利的收入了。


04 需要考虑的其他问题


期货市场的奇妙之处就在于,除非是无风险套利,否则任何一种交易方式都是有漏的,都有可能亏钱,非标套利也不例外。


所以,即使你入场的时候价差是-2500,但是在这个合约交割之前,可能价差并没有修复,而是拉得更大了,比如到了-3500,你亏了 1000 元/吨,还配上了期货保证金的资金成本,加上现货的仓储费用。


这个时候怎么办呢,要么认赔出局,要么只能不断向后移仓,进行展期操作,等待最终价差回归,从而实现盈利。


另外,还有一点需要注意的是,期货那头容易被拉爆仓,所以可能需要面临追加保证金的风险。最惨的是什么,就是受到某个消息刺激,期货盘面大涨,结果现货市场供需依然比较清淡,现货没什么反应,这个时候就容易亏损较多价差,如果盘面涨多了,就可能面临追加保证金了。


以上就是我所能想到的一些问题,可能在操作过程中还有其他的一些问题,这个可能得请教一些产业内的相关人士了。

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